评司论企 | 180亿重仓北京，合生创展能否踏上新赛道？
2020年5月9日，在公开市场上较少露面的合生创展击退了融创、中海数家房企，以72.2亿元竞得北京南城“地王”，溢价率26.2%，楼面价达6.7万元/平米；仅仅10天之后，合生创展再次以107.4亿的价格将分钟寺两宗地揽入囊中，楼面价及溢价率最高达7.6万元/平米、42.08%，均再次创造了北京年内新高。
短短十天，合生创展就以近180亿的代价重仓北京三幅宅地，而2019年合生创展的销售金额为212.58亿，而此次拿地总金额占到了全年销售的85%。在高调重启扩张之下，合生创展的底气来自何处？未来又是否会出现新的隐患？
高利率下规模提速
稀缺豪宅吻合战略导向
此次合生创展以180亿获地，或与其的未来发展战略相吻合。作为昔日的“华南五虎”之一，合生创展在2004年就成为了全国第一家销售额达到百亿的房企。由于长期以来奉行“多囤地、慢周转”的开发模式，合生创展得以最大限度地获得了土地升值带来的收益，实现了高利润率，从2004年开始其毛利率长期保持在30%以上，2019年甚至达到了50.34%。然而，这种发展方式在给合生带来长期高利润的同时，也让企业的规模发展不断掉队。在当年同属于的“华南五虎”的碧桂园、恒大、富力、雅居乐都纷纷成为千亿级的龙头房企的同时，而合生创展则常年在100亿左右徘徊。2019年合生创展实现合约销售212.58亿元，而千亿企业更是已达34家。如何在维持较高利润率的情况下，加快规模扩张，此次高价获取的北京三幅地块或正是合生创展给出的答案。从三幅地块的区位与出让条件来看，位于三四环稀有区段以及不限价政策，均为项目日后的去化及溢价打好了基础。稀缺地段的豪宅项目，不仅能够保证去化，提升规模；同时也具有相当的溢价空间，为企业的高毛利率提供保障。此外，近年来合生创展于北京的在销售项目仅为霄云路8号，2019年该项目合约销售13.42亿港元，占总销售的6%，相比2018年略有下滑两个百分点。此外，从合生创展的土地储备来看，北京的可售面积为532万平米，占总土储的17%。通过积极拿地，合生能够较大程度补充其于北京的土地储备。
资本加持超额认购
险资入局撬动杠杆
此外合生创展高价拿地的底气，一部分也来自于资本市场的加持。2020年2月及4月，合生创展先后通过境外高级固息债券以及定期贷款融资，累积获取融资折合人民币约70亿元。其中，于2020年2月12日成功发行的5亿美元境外债券，期限为364天，票面利率6%，且获超额认购倍数2.4倍，从侧面也证明了资本市场对合生创展的青睐。
除此之外，此次招拍挂中同样能够看到险资的背影。据悉，三次招拍挂的主体分别为北京合盈锐恒 (L-41地块)、北京合昕辰锐(L-39地块)、北京合宏达盛（L-24、L-26地块），而这三家公司均由宁波诚车持股70%，宁波诚车的背后是中诚资本，中诚资本又是中诚信托的子公司，而中诚信托的第一大股东为中国人保（持股32.92%），国华能源持股20.35%，其他股东还包括兖矿集团、招商局中国基金等。随着宁波诚车分别于4月及5月正式入股，显然也让合生创展在土地市场上底气更足。
囤地开发难合时宜
资金成本或为隐患
未来，要真正实现规模上的突破，合生创展仍需要加快其周转开发速度。一方面，房地产的黄金十年已经过去，在大方针住房不炒的基调下，房价日趋平稳。房企很难再通过囤地、慢开发的方式获取项目的高溢价；相反，慢周转开发的模式对于180亿的项目而言，同时会让合生为之付出不小的资金成本。据悉，2019年合生创展的存货周转率仅为0.12次，为华南五虎中最低；而综合借贷利率为6.7%，处于华南五虎的中游水平。这也意味着，在合生创展开发速度在大幅慢于其他企业的情况下，企业则承受了相同的借贷成本压力；此外其他房企能够通过快周转回收资金重新投资开发，而合生创展还要承受相应高昂的机会成本。
值得注意的是，由于此次参与分钟寺地块一级土地开发的为北京嘉富龙房地产开发有限公司，为珠江地产的旗下公司，而珠江地产与合生创展互为兄弟公司。180亿购地款中将有较大一部分作为支付给珠江地产的一级开发补偿费，这也给合生在资金运作上带来了更大的空间。但与此同时，合生创展仍需支付一定的购地支出于政府，或会对于企业的财务造成一定影响。2019年合生创展持有现金约141亿，短期负债约127亿，现金短债比为1.11，持有现金刚能覆盖短债，净负债率为66%。随着高价地的获取，若回款周期过长，对于企业的现金流管理也将是一种考验。整体来看，合生创展180亿重仓北京，既有资金上的底气，又与企业的战略发展相吻合。然而对于习惯了慢周转的合生创展而言，要重回赛道更困难的是改变企业的运作模式，而这需要的是制度及人的配合，并非一蹴而就。这次重仓北京，合生创展能否就此踏上新赛道，仍需时间检验。
