克而瑞研究中心 朱一鸣、睢晓莹
【销售：合作开发促规模攀升，上半年目标完成54%】2019年上半年越秀地产录得合同销售金额约369亿元，同比上升31.9%，业绩大幅提升创历史新高。目前已完成全年合同销售目标人民币680亿元的54.3%，优于TOP100房企46.2%的平均水平。近几年土储权益保持在60%左右，企业积极通过合作项目撬动业绩规模。同时，轨交物业开始贡献业绩，将成为越秀后续业绩和土储有力的输出动力。【投资：布局深耕大湾区，拿地渠道日趋丰富】越秀地产抓住6月土地市场转冷、新增地块溢价偏低的窗口期，集中拿地。总体布局深耕大湾区，同时着重优化华东、华中以及北部市场的区域布局。上半年越秀首入4个新一线、强二线城市，新增土储权益比例大幅增加，但是长三角地区的苏州、杭州两地城市规模集中度仍偏高，在城市限价政策影响下，具备一定的营运风险。越秀拿地方式趋于多样化，“轨交+物业”模式与旧村改造模式将成为越秀未来获取优质土地的重要渠道。【财务：核心利润大增63%，债务结构持续稳健】越秀地产上半年营收增幅超100%，营收规模更上台阶。毛利率同比提升近4.2个百分点至30%，近三年来保持稳定增长趋势，但相比行业平均水平仍有一定的优化空间；行政、管理费用率均保持下降，运营成本管控得当。越秀融资成本下降，上半年的整体平均借贷成本为4.76%，同比下降了6个基点；虽然上半年现金短债比、长短期债务比均有所下降，但偿债能力总体处于行业领先水平，债务结构稳健。
2019年上半年越秀地产录得合同销售金额约369亿元，同比上升31.9%，业绩增速远高于TOP100房企11.8%的平均业绩增长率；合同销售面积约164万平方米，同比上升19.3%；合同销售均价稳中有升，同比提高10.8%达22500元/平方米。总体业绩大幅提升创历史新高，在克而瑞销售榜单的1-6月的排名较年初提升近10位至44名，企业提速扩张表现明显。分区域来看，大湾区业绩贡献度最高，上半年合同销售金额比重较18年末上升近3个百分点至62.8%。其中广州作为区域深耕的重点城市保持销售业绩领先地位，上半年合同销售金额同比上升30%达到约203.9亿元，占总销售金额比重超5成。得益于利好政策的不断推动，大湾区城市市场将持续稳健发展。华东地区的市场份额也有所提升，合同销售金额约占25.3%；而中部地区和北方地区分布相对均衡，分别占比7.5%和4.4%。整体来看，企业深耕的四大区域的房地产市场均发展平稳。上半年企业已完成全年合同销售目标人民币680亿元的54.3%，优于TOP100房企46.2%的平均水平。越秀的经营业绩优良一方面源于上半年企业依据不同市场表现因城、因区施策，深化经营管理能力，加快推盘供货节奏和资金回款；一方面也在于对销售渠道积极拓宽，增加合作项目撬动业绩规模。近几年土储权益保持在60%左右，合作项目对企业规模的贡献度有所提升。考虑到市场不确定性因素，企业2019年销售目标保持不变，下半年仍侧重一二线核心城市的中长期发展，加紧推货促进现金回笼，预计全年销售目标可超额完成。同时，上半年越秀完成首个“轨交+物业”项目广州品秀星图86%股权的收购，实现轨交业务发展模式的成功落地，项目实现20.9亿元合约销售，预计全年可达50亿，将成为企业完成全年业绩目标的有力支撑。而越秀地产也因此获得广州地铁集团入股，目前广州地铁已持股19.9%成为越秀地产第二大股东，其股东地位将为越秀轨交业务的发展带来竞争优势。未来越秀将继续拓展“轨道+物业”业务发展模式，使之成为后续业绩和土储有力的输出动力。
截止到2019年6月30日，越秀在全国17个城市共布局67个项目，企业所拥有的土地储备总建筑面积约2152万平方米，较期初提升约10.9%；其中，1055万平方米位于大湾区，占比约为49.0%。2019年上半年，越秀于广州、深圳、杭州、郑州、青岛、成都、江门等城市新增14幅土地，总建筑面积约为374万平方米。越秀上半年拿地保持审慎稳健，抓住6月份土地市场转冷、土地溢价低的窗口期，集中拿地。上半年，越秀首进深圳、成都、郑州、长沙四个核心一二线城市，通过增加城市布局来扩增企业规模并降低城市规模集中度以求分散风险、均衡发展。另外，越秀对城市数量提出3.5级的概念，及“总部+区域+城市”的布局，注重城市管控体系的精准高效，坚决执行企业投资标准拿地，以确保为未来的合理盈利打下扎实的基础。从总土地储备区域分布来看，越秀仍深耕大湾区，目前集团已进入大湾区6个城市，并保持关注珠海、东莞及惠州的机会，期望未来大湾区规模铺排规模占比约50%-60%。同时，企业也重点布局华东地区、华中地区，区域布局持续优化。越秀总土地储备权益比例约62.5%，较期初增加了6.2个百分点；新增土储权益比例约73.5%，较2018年末大幅上升35.5百分点，扭转了近年来的土地权益占比持续下滑趋势。其中，南沙、苏州、青岛、烟台的四块土地权益比例均在90%以上，说明企业在通过合作拿地分散运营风险，实现优势互补的同时也注重对优质土地权益的获取，加强对项目利润的把控，为未来预留合理的盈利空间。但是相比而言，长三角地区的苏州、杭州两地城市规模集中度仍偏高，在城市限价政策影响下，具备一定的营运风险。 公司通过“轨交+物业”模式、国企合作、产业勾地、竞拍及并购等方式多元化纳储，拿地渠道日渐丰富。“轨交+物业”特色化获取模式将成为越秀获取优质土地的重要渠道之一，上半年通过收购“轨交+物业项目”品秀星园，增加土储约139万平方米。还与广州越秀签订了期权契约，获取收购萝岗项目和陈头岗项目两间新项目公司各自的51%股权的权利。两个项目总建筑面积约为179万平方米，越秀地产有意于今年的第四季度完成收购，届时土储将进一步得到补充。另外，7月份越秀地产与广州番禺里仁洞村正式签署旧改合作框架协议，获取旧村改造资格，这也开启了企业拿地的新渠道，预计将成为未来优秀潜在资源获取的新发展模式。2019年上半年，越秀地产的营业收入为人民币217.9亿元，同比大幅上升114.4%；毛利润为65.5亿元，毛利率约为30%，同比提升4.2个百分点。企业公布的核心净利润约为18.3亿元[1]，同比上升63.2%，核心净利率约为8.4%，收入提振效果显著，营收规模更上台阶。虽然毛利率近三年来保持稳定增长趋势，但相比行业平均水平偏低。上半年营销及管理费用率同比下降1.91个百分点达3.71%，运营成本下降。
[1] 注：企业公告核心净利润为权益持有人应占盈利不计投资物业评估净(跌)/升值和相关税项影响及录入综合损益表的净汇兑损益。
在偿债融资方面，越秀融资成本较低，融资渠道趋多元化。上半年财务费用为6.34亿元，较上年同期微降0.16亿元。在整体融资环境收紧，调控政策加码的市场情况下，越秀上半年完成以较低成本发行25亿元公司债，其中3年期利率3.85%，3+2年期利率3.93%。公司上半年的整体平均借贷成本为4.76%，同比下降了6个基点，总体维持在行业较低水平。越秀凭借自身优势，将继续加强资金管理，降低融资成本，优化融资模式。
截至6月30日，公司持有现金约315.8亿元，较期初上升约16.3%，净负债率较年初下降0.74个百分点至63.6%，远低于2018年TOP100房企85.4%的平均水平。现金短债比3.95，长短期债务比7.14，较期初均有所下降，但偿债能力总体处于行业领先水平，债务结构稳健。
